A股巨头排队赴港IPO。

绿野徘徊月，晴天断续云。随着2025年春天的悄然而至，资本市场也传来了一则重磅消息。

近日，蓝思科技发布公告称，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，经充分研究论证，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在香港联交所主板挂牌上市。

蓝思科技表示，公司将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。

作为消费电子领域的龙头企业，且长期深度绑定苹果产业链，蓝思科技被外界与立讯精密、歌尔股份合称为“果链三巨头”。

“果链三巨头”之一的赴港IPO无疑引起了市场的广泛关注。据市场消息，蓝思科技计划最快于2025年7月、8月完成港股IPO，预计发行的H股股数为不超过发行后总股本的7%，计划筹资10亿至15亿美元。

成立于2003年的蓝思科技，2015年在深交所创业板上市，如今在A股上市已满10周年，最新市值超1300亿元。公司由湖南女首富周群飞一手创立，周群飞凭借一块玻璃书写了创业逆袭的传奇，从普通打工妹成功蜕变成执掌千亿企业的“玻璃女王”。如今，周群飞将带领蓝思科技再次踏上新的征程，有望在香港敲响上市的钟声。而蓝思科技所在地湖南长沙，也有望再收获一个千亿IPO。

蓝思科技此次赴港上市，不仅是为了筹集资金，更是为了加速海外生产基地建设，优化全球供应链布局，借助国际资本市场的力量推动全球化战略的实施。同时，H股上市还将为蓝思科技带来双重估值红利，进一步提升其国际品牌形象和核心竞争力。

在资本市场的聚光灯下，蓝思科技的赴港IPO无疑是今年港股市场的一大亮点。随着越来越多的内地龙头企业选择登陆港股市场，一场“A+H”上市潮正在香港这座东方之珠上演。而蓝思科技作为消费电子领域的巨头，其在港股的表现无疑将备受瞩目。

女首富，带队赴港IPO

蓝思科技的故事，内核实则为一部关于创始人周群飞的“大女主奋斗史”。

周群飞的起点并不高，甚至可以说是满是荆棘。1970年，她出生于湖南湘乡的一个贫困山村，5岁时母亲不幸离世，父亲因意外双目失明，生活的重担早早地落在了周群飞稚嫩的肩上。为了生计，15岁的周群飞在读完初二后，毅然辍学，加入了南下打工的浪潮。

常有湖南网友在网上留言，“湖南人的成人礼就是一张通往广东的车票”。当时的周群飞也不例外，一张车票载着她快速驶向远方的大人世界。

来到深圳后，周群飞先是在亲戚的安排下在建筑工地守了四个月的活动房，之后才进了工厂。她选择的是一家生产手表玻璃的工厂“澳亚光学”，她的第一份正式工作，就是在流水线上切割打磨玻璃。

谁也没想到，一小块玻璃竟在那时便与日后“玻璃大王”周群飞结下不解之缘，甚至在日后会彻底改变她的人生轨迹，并助推其登顶女首富宝座。

并非大工厂的澳亚光学，生活条件简陋，但周群飞从未对此有过埋怨，彼时小小的她眼光早已不拘泥于眼前，而是被工厂附近不远的深圳大学所吸引。于是她用省吃俭用的钱报了名，开始读夜校，如饥如渴地学习文化知识。

在澳亚光学打工的那几年，周群飞早早展现出了超乎常人的勤奋与聪慧。短短四年时间，她不仅成为工厂的主管，还在工作之余上夜校、读会计、学电脑，自学掌握了丝网印刷技术。而这些技能，如同一颗颗希望的种子，在她的心中悄然生根发芽。

命运的转折点出现在1990年。当时，周群飞所在的澳亚光学加工厂正准备扩建扩产，然而老板杨达成却因对前景的迷茫和担忧，准备撤资停工。得知这一消息的周群飞，没有丝毫犹豫，她找到老板，坚定地说：“这个厂你给我，盘不活损失算我的，盘活了工资你看着给。”

接手工厂后，周群飞运用所学的丝网印刷技术，在手表玻璃上印字和图案。这种创新模式的产品在市场上极为罕见，迅速被一抢而空。随着技术的不断改进，周群飞经营的工厂成为整个公司收益最好的厂子。

然而，好景不长，公司管理层的内斗日益严重，最终周群飞只好选择离开，带着仅有的2万元积蓄开始了自己的创业之路。

在巨大的资金压力下，她召集家人，租下一间民房，以家庭作坊式的小工厂开始了玻璃的丝网印刷业务。凭借着一股不服输的劲头，一年下来，周群飞竟赚得了几十万利润，公司规模也逐渐扩大。

2001年则是周群飞另一个关键点。当时在一场朋友聚会上，老友接到一笔TCL翻盖手机面板设计的订单，他第一时间想到周群，而这也彻底扭转了公司原只做手表玻璃加工的业务主线。

彼时的周群飞其实并未开发手机玻璃技术，但凭借敏锐的商业嗅觉和勇于尝试的精神，她迅速将手表玻璃工艺应用到手机上，经过多次尝试与失败后，终于研发成功，赶制出这批手机玻璃产品，也由此诞生了全球第一款使用玻璃屏幕的手机（TCL3188）。

这一壮举，不仅打破了有机玻璃屏的垄断，开启了国产手机屏幕玻璃屏的升级换代，更让周群飞进入了手机玻璃领域，成为这一领域的开拓者。

2003年，周群飞用技术和设备入股，与人合伙成立了蓝思科技，主攻手机防护视窗玻璃。然而，开局并不顺利，合伙人及时抽身，撤回资金，蓝思科技面临破产危机。但命运似乎总垂青于努力的人，一笔国际大订单将蓝思科技从悬崖边缘拉回。2004年，摩托罗拉找到周群飞，要求手机玻璃在一定高度垂直下落不能破碎。周群飞经过几个日夜的研发和尝试，成功接下这笔订单。第一批供货大获成功，三星、诺基亚、HTC等国际手机品牌纷纷加入合作，蓝思科技一跃成为行业焦点。

此后，随着以iPhone为代表的智能触屏手机兴起，玻璃技术研究深入的蓝思科技成为iPhone手机的主要供应商。在很长一段时间里，苹果作为蓝思科技的最大客户，凭借其全球领先的手机销量，助力蓝思科技在手机防护玻璃领域做到行业第一。

2015年3月18日，蓝思科技在深交所创业板上市，上市当天股价暴涨，随后8天更是一字涨停，市值突破千亿。同年10月，《2015胡润女富豪榜》发布，周群飞以500亿元财富登顶内地“女首富”，成为胡润女富豪榜发布十年来中国诞生的第四位女首富。

至此，从“打工妹”到“女首富”，周群飞用30年的奋斗书写了一段中国制造业的传奇。

果链巨头正在“去苹果化”

谈及蓝思科技，“果链”企业是如何也绕不过的话题。

2006年，苹果决定在第一代iPhone上采用玻璃面板，而非传统的塑料材质。当时，全球范围内能胜任玻璃大屏幕生产的厂商寥寥无几。蓝思科技凭借其在玻璃加工领域的深厚技术储备，成为苹果的合作伙伴。

事后，苹果COO杰夫·威廉姆斯回忆2006年代初iPhone时的一些细节时说，“我们最后一分钟才决定用玻璃取代硬涂层塑料材质做屏幕盖板，那段时间在中国，看到供应商们努力做一些以前从未做过的事情，真是太棒了。在玻璃上凿洞，加固，然后生产出来玻璃面板，至此为全世界的手机制造奠定了基础。”

威廉姆斯口中的供应商正是蓝思科技。这一年，率先采用CNC加工玻璃的蓝思科技，独创超声波钻孔技术，并独家开发油墨，获得苹果的认可，成为苹果在大陆的第一批供应商。

从第一代iPhone开始，蓝思科技几乎参与了苹果每一代、每一款新产品的研发与生产，包括iPhone、iPad、Apple Watch、Mac和Apple Vision Pro等。在合作过程中，蓝思科技为苹果提供了高品质的玻璃面板、后盖玻璃等关键部件，并不断推动技术创新，如在iPhone后盖玻璃组装产线上的保压工站，实现了双温度保压，提升了生产效率和产品质量。

然而，蓝思科技对苹果的依赖并非没有代价。

2016年，当iPhone销量出现自2007年发行以来的首次下滑时，蓝思科技来自苹果的营收也同比减少了30.80%，导致公司上市以来首次出现年营收负增长。

与此同时，“成也果链，败也果链”也成为果链巨头蓝思科技此后多年难以摆脱的桎梏。

2018—2021年，苹果一直是蓝思科技的第一客户，营收贡献占比分别为46.97%、43.07%、54.97%、66.49%，其中，2020年对苹果公司销售额突破200亿元，占比大幅提升12个百分点，一年后马上就突破300亿，贡献度再提升11个百分点。换言之，蓝思科技几乎2/3的营收都依赖于苹果这家手机巨头。

随着经营业绩大幅改善，蓝思科技顺势抛出一份再融资方案，于2021年1月增发5.90亿股，共募集资金150亿元。但募资到手后，蓝思科技的业绩却迅速变脸。

蓝思科技2021年财报显示，公司该年实现营收452.86亿元，虽同比增长22.6%，但净利润只有20.88亿元，同比下降57.36%，同样超过“腰斩线”。对此，蓝思科技给出的理由有很多，包括人力成本上升、研发项目增加、新园区运营、供应链波动、疫情、限电等综合因素。

与此同时，二级市场投资人对于蓝思科技的态度也与苹果订单高度挂钩，每次外界传出被苹果砍单消息都会给蓝思科技股价带来巨大冲击。

这种业绩的起伏不定，也让蓝思科技意识到过度依赖苹果的风险，并促使公司开始寻求业务多元化。

近年来，蓝思科技在坚守主业外，也通过不断加深垂直整合，将业务领域拓宽。在新能源汽车领域，蓝思科技已与特斯拉、宝马、奔驰、大众、比亚迪等众多国内外知名汽车品牌建立合作关系。在人形机器人领域，蓝思科技与智元机器人公司合作生产的灵犀X1人形机器人相关产品已成功批量交付。此外，蓝思科技还与AI交互领域的领军企业杭州灵伴科技达成深度战略合作，加速布局AI智能终端领域。

在湖南近日召开的民营企业座谈会上，周群飞直言，“未来，蓝思科技会继续聚焦主业，深耕消费电子、智能汽车，积极拓展AI智能终端、机器人、元宇宙智能设备等新兴市场，持续加大研发投入。”

尽管如此，苹果目前仍是蓝思科技的最大客户，2023年苹果订单占公司总营收的比重仍高达57.83%。对比来看，蓝思科技除苹果外前五大客户的营收占比分别为15.55%、3.63%、3.58%、2.51%，合计25.27%，不及苹果一半。换言之，短期内，蓝思科技仍无法摆脱与苹果的“捆绑”。

图/蓝思科技前五大客户资料

来源/蓝思科技2023年财报 融中财经截图

不过，从最初的紧密合作，到因市场波动面临挑战而开始多元化布局，蓝思科技与苹果的关系也在不断演变。未来，随着AI技术的普及和新能源汽车市场的持续增长，蓝思科技也有望在新兴领域实现更大突破，逐步摆脱对苹果的依赖，开启新的增长篇章。

巨头们赴港排队IPO

正在筹备“A+H”股的巨头，显然不止蓝思科技。

最新一幕就发生在近日，3月25日，宁德时代取得了中国证监会国际司出具的境外发行上市备案通知书，值得注意的是，项目从备案受理至获得备案通知书仅耗时25天，创近年来境外发行备案最快纪录之一，而这也标志着宁德时代港股上市进程正顺利推进。

在目光瞄准港交所的“宁王”之前，还有海天味业、均胜电子、恒瑞医药、三花智控、江波龙、先导智能、晶澳科技等A股企业。

在龙头们计划赴港IPO之际，港交所早有令人瞩目的“A+H”案例珠玉在前。

3月10日，赤峰黄金登陆香港交易所，成为今年首家“A+H”公司；2024年9月，美的集团在港交所上市，按发行价54.8港元/股以及在港股公开发售4.92亿股计算，美的集团在港股公开募资金额高达270亿港元，刷新了港股2024年内规模最大IPO；同在2024年11月，顺丰控股成功在港股上市，成为2024年港股仅次于美的的第二大IPO。

除了“A+H”企业外，近年赴港上市潮中还有大批为“A转H”企业。

以近几个月数据为例，傲基股份、晶科电子、国富氢能、梦金园、重塑能源、毛戈平、佑驾创新、越疆科技等港股上市公司，均为“A转H”企业。

除了成功IPO的，还在港股排队IPO的企业，也有不少是主动撤回A股申请转战港交所的。像周六福，2023年11月终止深交所主板IPO，在2024年6月提交了港交所IPO申请；在2024年6月科创板IPO终止的长风药业在11月向港交所递表；在2024年12月递表港交所的轩竹生物，则在同年5月终止了科创板IPO……凡此种种，不胜枚举。

毫无疑问，无论是“A+H”，抑或“A转H”，企业背后的考量都是多面且复杂的。

首先，自2023年8月起，为了维持资本市场的供需平衡，中国证监会对IPO市场采取了更为审慎的态度，加强了对IPO申请的审核，导致A股上市门槛提高，IPO节奏相应减慢。

在此背景下，A股市场的新股发行预期持续降低，尤其是对于那些业绩和稳定性尚未达到A股标准的科创型企业，转向港股市场成为它们筹集资金的有效途径，同时也为投资机构提供了更多的退出机制。

其次，监管层的政策扶持也是一个重要因素。2024年4月，国务院出台了《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”

与此同时，从市场需求来看，随着中国企业国际化布局的加速和全球资本市场的不断发展，越来越多的企业需要更多元化的融资渠道和更广阔的国际市场。

赴境外上市是境内企业国际化、规范化发展的重要途径之一，有利于企业利用外资发展，优化公司现代化治理水平，更好融入全球经济。港股市场作为一个国际金融中心，具有独特的优势和吸引力，能够满足这些企业的需求。

港交所主席唐家成近日对外表示，“香港作为亚洲领先国际金融中心，可促进国际连通，提供稳定的全球金融生产力，并期望今年IPO排名提升。”

展望未来，市场普遍认为赴港上市的A股企业数量还会继续增加。据瑞银证券预判，到2025年将有超过30家A股公司在港上市，其中大部分将是大型企业。随着港股市场的不断优化和国际影响力的提升，相信会有越来越多的企业和机构在这波港交所的小高潮中得偿所愿，实现更大的发展和突破。

眼下，不妨期待女首富带队赴港IPO战绩如何。

作者：宋涵

出品：全球财说

近日，刚经历被恒生科技指数“除名”的富二代险企众安保险（06060.HK）发布2024年度业绩报告，再遭市场审视。

2024年，众安保险科技业务扭亏为盈、银行业务净利亏损收窄，但拉动业绩增长的主要引擎保险主业却疲态渐显。保费增速录得7年来最低值，保险分部净溢利增长动力不足，综合成本率上升、承保溢利大幅下滑……

一切似乎都默默透露着这家港股上市险企成长背后所暗藏的心酸。

净溢利波动较大，保险主业渐显疲态

2024年，众安保险净溢利6.03亿元，较2023年同比大幅下滑84.32%。

实际上，自2017年众安保险港股上市以来，不论是在会计准则调整前还是调整后，其净溢利数据一直不算稳定。

自2013年成立至2017年上市前，众安保险净溢利分别为-0.30亿元、0.27亿元、0.44亿元、0.09亿元，仅能维持小微盈利。

2017-2022年，众安保险净溢利出现多年份大额亏损，分别为-9.96亿元、-17.97亿元、-6.39亿元、2.54亿元、7.57亿元、-16.33亿元。

2023年，众安保险采用新会计准则后对净利表现有较大影响，2022 年净溢利经重述后亏损收窄2.49亿元。近3年，公司净溢利分别为-13.84亿元（经重述）、38.45亿元、6.03亿元。

2023年净溢利一反常态骤增，主要归功于子公司众安国际出表带来的确认一次性投资收益37.84亿元。

从经营上看，众安保险主要涵盖了保险、科技、银行三大业务板块。除保险业务外，科技和银行业务长期处于净利亏损状态。

纵然近3年，众安保险银行业务亏幅持续收窄，但距离扭亏始终有一步之遥，2024年银行业务净利亏损0.92亿元。

不过，众安保险的科技业务盈利能力有较大改善，在2022年至2023年业务净利亏损2.20亿元、4.68亿元的高压态势下，于2024年扭亏为盈，录得净溢利0.78亿元。

但基于科技和银行业务长期盈利能力孱弱的现实，虽然两者在短期内盈利能力有较大改观，可持续性仍值得关注。

令市场不安的是，拉动众安保险业绩的头部马车，保险主业渐显疲态。

2020年-2022年（重述前）公司保险板块净溢利分别为9.93亿元、17.86亿元、-7.71亿元。即使2022年经重述后，仍亏损5.17亿元。

近两年，众安保险板块虽取得盈利但规模已大不如往昔，分别为5.54亿元、5.88亿元，增幅并不明显。

从两方面指标来看，就连众安保险引以为傲的连续4年承保盈利背后，也暗藏危机。

2022年-2024年，众安保险承保综合成本率呈现上升趋势，分别为94.2%、95.2%、96.9%。期间，承保溢利有所下降，分别为11.94亿元、11.90亿元、8.99亿元。

可以看出，2024年承保溢利同比大幅下滑24.45%，以境内财险承保业务为例，2024年承保溢利由上年13.10亿元下滑至9.90亿元，同比减少24.43%。

2024年，众安保险四大生态承保综合成本率均在90%以上。该指标由综合费用率和综合赔付率两部分组成。

拆解来看，健康生态受制于高综合费用率56.7%影响；数字生活、汽车、消费金融缘于综合赔付率过高，依次为68%、67.5%、62.1%。

尤其近3年，众安保险健康生态和数字生活两大主力保险业务模块，随着各自领域保费攀升，承保综合成本率呈现递增。

期间数字生活承保综合成本率一度接近盈亏线，在99.5%和99.7%间浮动；健康生态该指标则由2022年的88.6%迅速攀升至2024年的95.7%。

在2024年业绩回顾中，众安保险着重强调了公司总保费在国内财险行业的排名提升至第八名。

虽然，众安保险由上市之初保费收入不足60亿元，到次年破百亿元后一路高涨，但保费增速却开始呈现曲线下滑态势。

2018年-2023年，众安保险总保费增速分别为89.05%、29.98%、14.19%、21.94%、16.10%、24.73%。

而在2024年，众安保险录得7年来保费增速最低值，为13.27%。

遭恒生科技指数“除名”，科技属性或被重估

作为中国首家互联网保险公司，众安保险从诞生之初，就以"无物理分支机构，完全依托线上运营"打造新型金融科技公司理念，吸引了蚂蚁、平安和腾讯一众资本实力过硬的公司加盟。

随着近年众安保险业绩承压，原始股东蚂蚁、平安、腾讯持股比例由早期的持股19.9%、15%、15%降至10.37%、10.21%、7.82%。

期间，不乏股东在主动减持。

毕竟，众安保险也并非三家唯一持有的财险公司股权。其中，蚂蚁持有国泰财险51%股权，腾讯持有三星财险32%股权，中国平安自身经营的平安财险是财险“老三家”之一。

若众安保险业绩持续徘徊不定，股东后续是否会继续减持，也未可知。

颇具意味的是，近年众安保险高管层面同样经历了重大变动。

自2013年众安保险成立即被马云、马化腾、马明哲“三马”推荐担任董事长的欧亚平，在坚守岗位10年后，于2023年正式退居二线。

2023年末，尹海任职资格获批，正式接棒欧亚平成为众安保险第二任董事长。2024年业绩报告算是尹海掌舵众安保险后，交给市场的第一份完整答卷，可惜所释放的信号并不乐观。

一波未平，一波又起。众安保险被调出恒生科技指数成分股名单，再度引发市场关注。

2025年2月21日，恒生指数有限公司揭晓其截至2024年12月31日的恒生指数系列季度检讨结果，在此次调整中，东方甄选和众安保险被踢出名单。所有变动于2025年3月7日收市后实施并于2025年3月10日起生效。

众安保险被“除名”原因除业绩疲软外，市值缩水是重要因素。

消息公布后的第一个交易日，众安保险股价大跌13%，并连续多个交易日持续走低。3月7日市值仅为180亿港元，低于恒生科技指数筛选标准。

早前，众安保险在“三马同槽”加持下，备受资本市场青睐。2017年上市后股价曾一路攀升至97港元，然再大的热情也禁不住业绩长期低谷的消磨，股价跌跌不休。如今股价在12港元浮动，市值已缩水超千亿港元。

指数调整完成后，众安保险的科技属性标签恐怕要重新接受市场检验。

事实上，2024年，众安保险科技输出总收入仅9.56亿元，科技分部净利润为0.78亿元，占总净利比例仅12.94%。此外，2024年众安保险研发投入8.46亿元，占总营收比例仅2.47%。

与研发形成对比的是，营销及手续费的暴增。

由于全流程线上运营方式，众安保险近年专注于将流量转化成“留量”。开始频繁借助短视频、直播等流量场景，结合AI客服与个性化推荐技术获客。2024年，自营渠道总保费达74.60亿元，占总保费的22.3%。

但这些一定程度上基于营销等手段。众安保险的手续费及佣金支出由2022年22.55亿元攀升至2024年36.84亿元。同时，2022年-2024年间，其推广及营销支出扩大，分别为32.82亿元、45.66亿元、41.38亿元。

更大问题所在是，随着互联网保险监管趋严，众安保险正在遭受流量反噬。

不少消费者称，在浏览网页时被众安保险“首月仅需0.6元”、“首月1.6元”的低价投保吸引，开通扣费次月保费骤增至百元。

经统计，老年消费者中招较多。

黑猫投诉上，搜索关于众安保险关键词条，投诉量已近13000条，投诉内容集中于“自动扣款”、“诱导销售”、“拒绝理赔”等。

高投诉，势必引发强监管。

2021年、2023年，众安保险均因此曾被罚款30万元。2024年，更是因关联交易存在违规行为，收到监管1号罚单，被罚180万元，并对时任众安保险3名副总经理宋振华、张勇博、李高峰予以警告，分别罚款7万元、10万元、7万元。

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2025年3月下旬的A股市场呈现显著结构性特征：科技板块在经历一季度22%的累计涨幅后进入技术性调整，3月单月成交额缩减35%，资金获利了结迹象明显；

而消费、医药等传统核心资产凭借Q4净利润同比12%的稳健增速，吸引超200亿北向资金回流，贵州茅台、恒瑞医药等龙头股频现溢价大宗交易。板块轮动背后，是市场对财报季的深度反应，MSCI中国指数成份股2024年四季度实现3年半以来首次净业绩超预期，8% 的超预期比率仅次于日本，终结了连续13个季度的业绩低迷。

国际投行大摩据此上调MSCI中国指数2025年底目标价至83点，对应9%上行空间，其核心逻辑在于：A股盈利修复呈现【广谱性】特征，500亿市值以下公司业绩增速达15%，远超大盘股的7%，显示经济复苏正从龙头向全产业链扩散。

资金动向印证了这种结构性机会。3月27日，A500指数ETF(560610)截止午盘上涨0.42%，主力资金净流入8.86亿元，近5日累计吸金4.8亿元。

且该ETF前十大重仓股涵盖白酒龙头（PE 25倍，低于历史均值30%）、AI芯片设计商（研发投入占比28%）、创新药平台（管线价值超500亿）等多元标的，形成【消费底仓+科技弹性】的优化组合。数据显示，其跟踪的指数中证A500 ，PE估值14.49倍，处于近三年20%分位，而ROE达9.63%，净利润增速5.42%，分别跑赢全A指数41%、127%，凸显估值与盈利的双击潜力。

当前市场处于经济弱复苏+政策强预期的关键窗口期，A500指数ETF(SH560610)的配置价值有望进一步凸显。数据显示，其覆盖56个申万二级行业，前十大重仓股合计占比仅18%，有效分散个股风险（单一成份股最高权重 2.1%）。

对比同类产品，该ETF在电力设备、电子行业的配置比例分别高出沪深300指数12%、8%，在消费板块的估值折价达25%，结合大摩对中国市场的最新判断，MSCI中国有望消除6%的估值折价，接轨新兴市场平均水平，该产品的智能策略、行业结构与成本优势，恰好构成捕捉这一机遇的最佳工具。为投资者提供挖掘结构性α的最佳路径！

作者：ETF红旗手

文|王彦强

WEMONEY研究室获悉，3月26日晚，中信银行（601998.SH）发布2024年年报。据年报显示，2024年，中信银行实现营业总收入2136.46亿元，同比增长3.76%；其中实现利息净收入1466.79 亿元，同比增长2.19%，实现非利息净收入669.67亿元，同比增长7.39%; 实现归母净利润685.76亿元，同比增长2.33%。每股净资产为12.58元。

中信银行主要经营指标，图片来源：公司年报

2024年，中信银行的利息净收入占比为68.7%，较上年下降1个百分点；非利息净收入占比为31.3%，较上年上升1个百分点。净息差为1.77%，较上年微降0.01 个百分点；净利差为1.71%，较上年微降0.04 个百分点。

从资产质量来看，截至2024年末，中信银行的不良贷款余额为664.85亿元，较上年末增长2.60%；不良贷款率为1.16%，较上年末下降0.02 个百分点；拨备覆盖率为209.43%，较上年末上升1.84个百分点。核心一级资本充足率为9.72%，一级资本充足率为11.26%，资本充足率为13.36%，均满足监管要求。

截至报告期末，中信银行资产总额为95327.22 亿元，较上年末增长 5.31%；贷款及垫款总额(不含应计利息)为57201.28 亿元，较上年末增长4.03%；客户存款总额(不含应计利息)57,782.31亿元，较上年末增长7.04%。

此外，中信银行2024年度的利润分配方案为，每10股派发现金股息1.722 元，按截至2025年3月4日本行 A 股和H股总股本数 556.45 亿股计算，2024 年度普通股现金股息总额为人民币95.82亿元，连同已派发的中期现金股息98.73亿元(每10股派发现金股息1.825元人民币)，全年派发现金股息合计194.55亿元(每10股派发现金股息3.547元人民币)。

3月27日，开盘仅两分钟，回盛生物（300871.SZ）便被巨量买单封死涨停板，短短三个交易日累计涨幅高达71.71%，市值暴增逾15亿元。

毫无意外，这一惊人表现同样引发监管关注，深交所接连下发问询函，要求公司说明是否存在内幕交易。而在此前两天，公司刚经历连续20CM涨停，股价从18元飙升至25元，成交量骤增十倍。

面对市场躁动，回盛生物于3月26日晚间发布异常波动公告，承认近期股吧流传的泰乐菌素、泰万菌素涨价传闻属实。公告称，"受市场供需关系影响，公司主要产品泰乐菌素、泰万菌素市场价格呈现向上波动趋势"。但公司同时提示，产品价格受多重因素制约，对业绩的具体影响尚不确定。

核心产品撬动行业神经

这场股价狂欢的核心在于兽用抗生素领域的供需失衡。

泰乐菌素作为兽用抗生素原料药，是治疗畜禽呼吸道疾病的关键药物。西南证券研报显示，回盛生物拥有泰乐菌素产能2000吨、泰万菌素840吨，分别占据国内70%和100%的市场份额。其招股书披露的两项发明专利——夏威夷链霉菌培养工艺和泰万菌素提取技术，构成了公司的核心竞争力。

值得关注的是，泰万菌素作为泰乐菌素的升级产品，具有更强的抗菌活性和更广的抗菌谱，能有效防治蓝耳病、支原体感染等猪场顽疾。随着养殖业规模化程度提升，这种高端兽药的需求持续增长。而近期上游原料供应紧张，导致泰乐菌素价格年内涨幅已达13.8%，替米考星等相关产品亦跟涨6.67%。

尽管股价表现抢眼，回盛生物的财务数据却呈现冰火两重天。2024年第四季度，公司单季营收突破4亿元创历史新高，净利润扭亏为盈，实现2465-3065万元盈利。但全年仍预亏1700-2300万元，前三季度累计亏损达4765万元，毛利率同比下滑22.45个百分点。

这种反差折射出行业周期性特征。公司坦言，上半年受原料价格高位压制，制剂产品被迫降价促销，导致收入增长乏力。直至下半年原料药价格触底反弹，叠加产能利用率提升，才迎来盈利拐点。

值得警惕的是，公司资产负债率已攀升至68%，应收账款周转天数高达120天，折射出生猪养殖行业回款难的系统性风险。

“爆炒”后怎么看？

这场股价暴涨行情中，游资扮演了关键角色。

龙虎榜数据显示，3月26日买入前五席位均为营业部资金，合计扫货1.2亿元。而机构席位则趁势减持，深股通专用账户净卖出870万元。这种"游资点火、散户跟风"的炒作模式，与正丹股份（300641.SZ）当年凭借偏苯三酸酐涨价走出十倍行情的产业逻辑截然不同。

行业资深人士指出三大隐忧，其一，兽药行业技术壁垒较低，现有产能若加速释放将打破供需平衡；其二，下游养殖业仍处于周期底部，2024年前三季度兽药行业整体营收下滑8.7%，需求复苏存疑；其三，政策监管风险不容忽视，农业农村部近期加强兽药残留监控，可能压缩终端产品利润空间。

面对资本市场的狂热，回盛生物正加快战略调整。除推进泰乐菌素生产线技改外，公司正联合中科院微生物研究所研发新型替抗产品，试图抢占"禁抗令"下的替代市场。同时，其与温氏股份、牧原股份等龙头养殖企业的深度绑定，也为订单稳定性提供保障。

从更宏观视角看，我国兽药行业正经历深刻变革。新版GMP认证淘汰近40%落后产能，新版《兽药管理条例》强化质量监管，这些都倒逼企业向集约化、创新化转型。

回盛生物能否借此次涨价潮完成技术升级与财务修复，将成为其能否从题材股蜕变为白马股的关键。

出品｜公司研究室基金组

文｜曲奇

今年以来，泡泡玛特和老铺黄金的股价扶摇直上，是港股市场表现极其突出的两大牛股。

3月26日，泡泡玛特公布的2024年财报显示，全年净利润31.3亿元，同比增长188.8%。美银证券首次覆盖泡泡玛特并给予“买入”评级。高增长的业绩或许有望进一步推升泡泡玛特的股价。

截至3月25日，泡泡玛特自年初以来的涨幅达到41.55%，老铺黄金的涨幅更是达到161.82%。（数据来源：wind，仅供举例，不做个股推荐）

图1：泡泡玛特股价走势及恒生指数走势

图2：老铺黄金股价走势及恒生指数走势

面对涨势如虹的港股，众多A股投资者苦于投资渠道限制，只能望“股”兴叹。然而，有一些主动型基金经理早在去年就将这两只股票纳入组合，让基金投资者也能分享新消费热潮带来的红利。

例如，广发基金吴远怡管理的广发价值核心A（010377）和广发成长领航一年持有期A（016243），前两大重仓股正是泡泡玛特和老铺黄金。根据公开数据，截至2024年末，广发价值核心是持有老铺黄金股份数量最多的公募基金，也是持有泡泡玛特第二多的公募基金。

在包括泡泡玛特和老铺黄金在内的多只持仓牛股的推动下，广发价值核心A和广发成长领航一年A在过去一年的回报分别达到44.70%、41.59%，均在同类基金中排名前2%分位。（数据来源：银河证券基金评价，截至3月21日，同类基金是指偏股型基金-股票上下限60%-95%，排名分别为19/1340，29/1768）

图3：广发价值核心A近一年净值走势

数据来源：wind，截至3月21日，基金历史业绩不代表未来表现，市场有风险，投资须谨慎

基金的优异业绩表现，也引起了第三方研究机构的关注。民生证券在2月发布的成长价值组合基金列表中，重点推荐了广发价值核心。他们对基金经理吴远怡的投资画像分析是：从微观入手，自下而上挑选股票，强调对一个行业的商业逻辑的把握、全景式的了解及产业链的探索，最终力争完成自洽、体系化的认知。

吴远怡是如何捕捉到老铺黄金、泡泡玛特等新消费牛股的？他未来是否还能延续这种洞察力，为投资者创造超额回报？我们试着结合公开披露的基金持仓数据和基金经理访谈进行分析。

捕捉牛股：

获取超额收益的投资密码

2024年9月10日，上市仅两个多月后，老铺黄金就正式被纳入港股通标的名单，公募基金得以借道港股通南下布局。

Wind统计显示，截至2024年底，仅有9家公募旗下共15只基金（不含QDII基金）重仓持有老铺黄金。其中，广发价值核心持股数最多，达到86.43万股，广发成长领航持有6.31万股，老铺黄金均是上述两只基金的第二大重仓股。自2024年10月1日至2025年3月21日，老铺黄金的区间涨幅达到378.91%。（数据来源：Wind，下同）

至于泡泡玛特，自2024年二季度开始，连续三个季度成为广发成长领航及广发价值核心的重仓股，并在2024年四季度成为第一大重仓股。自2024年4月1日至2025年3月21日，泡泡玛特的区间涨跌幅达到371.29%。

事实上，吴远怡捕捉的牛股并不止于此。观察吴远怡管理的组合持仓可以看到，过去两年，他在消费、电子、通讯等细分行业均捕获了不少超额明显的标的。

广发成长领航一年A的2024年四季报显示，其前十大重仓股之—小商品城，自2024年中报时开始持有，这是国内最大的专业批发市场的发展商之一，是一家商贸零售企业。自2024年4月1日至2024年12月末，小商品城的区间涨幅达到59.46%，涨幅明显高于同期沪深300指数的表现（11.24%）。

再往前翻阅基金的定期报告，我们看到，基金还曾连续持有三个季度的新易盛（2024年一季度至三季度）。这是一家做光模块研发、制造和销售的企业，属于通讯行业，自2024年4月1日至12月末的区间涨幅也达到72.74%。

还有计算机行业的一家公司——新国都，也是广发成长领航一年的重仓股，在2023年期间持有三个季度（二季度至四季度末），是一家提供一体化电子支付技术服务的公司。在其重仓的三个季度内，股价区间涨幅34.48%。也许，有些投资者会觉得这个涨幅并不多，但对比同期创业板指数下跌21.18%，就能知道这个涨幅的不易。

在广发价值核心A这个组合中，我们也发现了不少表现突出的重仓股，例如东山精密、安旭生物、国光电器、东风集团股份等等，他们分布在不同的细分行业。

观察驱动：

吴远怡的投资体系解码

吴远怡是如何捕捉到这些牛股的？

我们先从其重仓的泡泡玛特和老铺黄金入手。这两家公司的目标客群都是中青年轻群体，都具备高成长性，都在港股上市，且被纳入港股通标的。

年轻、消费、高成长、港股通，这些标签恰好与吴远怡的从业经历高度相关。根据公开资料，吴远怡是一位85后基金经理，美国南加州大学金融工程硕士，证券从业年限超过13年，曾在申银万国证券研究所和外资机构惠里基金从事消费、汽车、科技等多行业的研究。

2017年6月，吴远怡加入中国人寿资产管理公司担任投资经理，开始管理港股通组合，成为首批港股通基金经理之一。2020年，吴远怡加入广发基金成长投资部，先后接手管理广发科技创新、广发价值核心、广发成长领航一年等基金组合。

从职业经历和投研经验可以看到，吴远怡有两个鲜明的标签：一个是港股投资经历，另一个是偏好新消费和科技。

作为一名年轻而富有经验的中生代基金经理，吴远怡对年轻消费群体的偏好有着深刻洞察。他曾说，年轻人是未来主流的消费人群，所以他自己会做草根调研，每年找年轻人调研，了解年轻人喜欢玩什么，喜欢什么牌子的衣服和化妆品。

通过关注年轻人的喜好及不同年龄层的消费变化，吴远怡可以站在更全面的视角观察新消费的流行趋势，并以此寻找投资机会。

对于如何把握流行趋势，吴远怡曾在采访中提到，当消费品卖断货时，应该关注的是什么时候能把货补上来，而不是担心流行时长会有多久。对基金经理来说，流行趋势怎么形成并不是最重要的，趋势的连贯度才最重要。

吴远怡认为，消费趋势的传导，是一个消费品从高线级城市到低线级城市扩散的过程，他更习惯于在趋势形成中买在确定性更高的右侧。

至于如何判断消费趋势何时中止？吴远怡表示，自己会观察消费风潮是否下沉到三四线城市，再来评估企业的市占率和渗透率是否到了较高的水平。当行业贝塔出现明显的下压，或者有新的流行趋势突然产生时，再考虑卖出。

整体而言，吴远怡更倾向“模糊的正确”，他认为主观预测往往会导致“精确的错误”，从而看不到更大的方向。可以说，能提前捕捉到老铺黄金和泡泡玛特的机会，主要原因在于吴远怡对年轻消费群体和新消费趋势的敏锐观察、准确判断。

多元掘金：

吴远怡的能力圈与操作风格

吴远怡的这种选股方法不仅在消费领域奏效，在TMT、制造业、周期、生物医药等领域也找到了不少优秀标的。

根据广发价值核心四季报，前十大重仓股除了消费行业的泡泡玛特、老铺黄金，还有半导体板块的兆易创新、东山精密，医疗器械领域的九安医疗、东方生物、安旭生物，互联网领域的腾讯，消费电子板块的国光电器等，行业分布多元。

投资人赚钱的方式有很多种，自上而下进行行业配置是一种较为普遍的策略，但对喜欢新生事物的吴远怡而言，他更喜欢在符合时代发展潮流的主线上，自下而上地捕捉企业爆发性增长的收益。

自下而上选股，需要基金经理勤奋调研和广泛覆盖。对此，吴远怡自比“搬山派”，如同看到地就砸个洞，找找有没有宝藏，没有就换个地方砸。

这与彼得·林奇“翻石头”的策略如出一辙，其在职业生涯里买过15000多只股票，平均一年调研五六百家公司。吴远怡也是一个喜欢调研的基金经理。曾有一位业内人士表示，吴远怡喜欢研究，看到有意思的公司就忍不住打破砂锅问到底，经常一天看3-5家公司。

从广发价值核心的重仓股可以看到，吴远怡在组合管理上有两个特点：一是集中度相对不高，行业较为分散；二是换手率较高。

Wind数据显示，根据2024年四季度，广发价值核心前十大重仓股占基金资产净值比例仅为46.00%。根据2024年中报，广发价值核心换手率为108.95%。民生证券的画像分析也表明，吴远怡是一个集中度相对低但换手率相对高的基金经理。

对于自己的操作风格，吴远怡曾在采访中解释过，一是因为投资超级成长股难免会有误判的时候，所以要及时调仓；二是自下而上的方法会淡化对宏观和择时的把握，因此通过投资不同低相关性的成长资产，可以分散组合风险、争取获得较高的超额收益。

至于相对偏高的换手率，吴远怡解释称，他会在备选标的中进行比价，若是有些公司最近涨多了，就会选择另外一些更具性价比的资产做切换。

总结

凭借对年轻消费趋势的敏锐洞察，吴远怡成功捕捉了泡泡玛特与老铺黄金这两只新消费牛股，为其管理的基金带来显著超额收益。

通过组合的历史持仓和基金经理访谈，我们可以一窥吴远怡的投资特点：微观入手，自下而上，观察驱动，判断为辅，鲜少预测。

也就是说，吴远怡的投资体系是以观察驱动、自下而上选股，通过勤调研、广覆盖，尽可能挖掘更多的投资机会，通过配置低相关性的行业及成长资产，分散组合资产，力争获取超额收益。

从过往的持仓来看，新消费和新科技是吴远怡比较擅长的领域。随着今年港股市场进一步回暖，广发价值核心A（010377）及广发成长领航一年A（016243），值得投资者关注。