4月9日晚间，复星医药（600196.SH；2196.HK）发布公告，其控股子公司复宏汉霖自主开发和生产的汉利康®（利妥昔单抗）用于非霍奇金淋巴瘤下的两项新增适应症的补充申请获国家药品监督管理局（NMPA）批准。

作为中国首个生物类似药，汉利康®已全面覆盖原研利妥昔单抗在国内获批上市的全部适应症，包括非霍奇金淋巴瘤、慢性淋巴细胞白血病，以及原研未在华获批的类风湿关节炎。

图片来源：公司公告

获批适应症最多

汉利康®自2019年获批上市以来，持续巩固其在淋巴瘤治疗领域的基石地位。此次适应症进一步扩围，并将同步实现医保覆盖，让更多弥漫大B细胞淋巴瘤（DLBCL）患者能够用上高质量、可负担的联合治疗方案。

本次获批的两项适应症精准覆盖DLBCL的一线与后线治疗。

一线治疗方面：汉利康®联合维泊妥珠单抗、环磷酰胺、多柔比星和泼尼松（Pola-R-CHP方案），用于既往未经治疗的DLBCL成人患者。

后线治疗方面：汉利康®联合苯达莫司汀和维泊妥珠单抗（Pola-BR方案），用于不适合接受造血干细胞移植的复发或难治性DLBCL成人患者。

这两项适应症严格对标原研利妥昔单抗（美罗华®）已获批的联合方案。作为生物类似药，汉利康®在质量、疗效和安全性上与原研高度相似，此次补充申请的获批将进一步扩大其临床适用范围。

至此，汉利康®在中国境内已获批的非霍奇金淋巴瘤相关适应症累计达6项，成为国内获批适应症数量最多的利妥昔单抗。

公告显示，截至2026年3月，该药品累计研发投入约7.62亿（未经审计）。根据IQVIACHPA数据，2025年利妥昔单抗注射液中国境内销售额约34.65亿元，市场空间广阔。

医保即将同步覆盖是本次获批的最大亮点之一。维泊妥珠单抗已于2025年纳入国家医保乙类目录，一个标准疗程医保报销后患者自付部分约为2.3万至6.9万元。

此前，由于部分利妥昔单抗注射液的适应症未在说明书中更新，临床医生在使用Pola-R-CHP方案时曾面临利妥昔单抗“联用自费”的报销难题。

如今，汉利康®正式获得这两项联合方案的批准，Pola-R-CHP和Pola-BR方案中的利妥昔单抗部分将实现医保合规报销，患者整体治疗费用将大幅下降。

回顾汉利康®上市七年来的医保普惠成绩，以汉利康®为代表的利妥昔单抗上市后，中国DLBCL患者接受免疫化疗的比例提升了40%，基层医院淋巴瘤诊疗能力同步增强。

药物经济学研究也显示，在初治DLBCL患者中，相较于原研利妥昔单抗，汉利康®（H-CHOP）在10年内能带来更多的质量调整生命年（QALYs），同时显著节约医疗资源。

具体来看，弥漫大B细胞淋巴瘤是非霍奇金淋巴瘤中最常见的亚型，约占所有NHL病例的30%-40%，中国年新增发病例约10万。该病侵袭性强但存在治愈可能，传统R-CHOP方案（利妥昔单抗+环磷酰胺+多柔比星+长春新碱+泼尼松）过去二十余年一直是一线治疗的“金标准”。

然而，约40%的患者最终面临复发或难治，这部分患者预后较差，治疗选择有限。近年来，DLBCL治疗领域正经历深刻变革。

显著延长生存期

国际临床研究已证实，维泊妥珠单抗（CD79b ADC）联合利妥昔单抗的Pola-R-CHP方案，可显著降低疾病进展、复发或死亡风险，且不增加严重毒性，已取代传统R-CHOP成为国际公认的一线治疗新标准。

对于不适合移植的复发/难治患者，Pola-BR方案同样提供了有效的挽救治疗选择，可显著延长生存期。

此次汉利康®新增这两项适应症，意味着国内初治DLBCL患者将能够以更可及的价格，获得接轨国际前沿的联合治疗；而复发/难治患者也看到了新的曙光。

2025年，复星医药交出了一份颇具亮点的成绩单。年报数据显示，公司实现营业收入416.62亿元，同比增长1.45%；归母净利润33.71亿元，同比大幅增长21.69%，增速远超营收增速，表明盈利结构持续优化。经营活动现金流净额达52.13亿元，同比增长16.45%，造血能力稳健。

其中，创新药已成为核心增长引擎。2025年，复星医药创新药品板块收入达到98.93亿元，同比增长29.59%，占制药业务收入比重提升至33.16%。

这一突破源于高强度的研发投入。2025年，复星医药研发费用达59.13亿元，其中创新药相关研发投入达43.03亿元，同比增长15.98%。报告期内，7个创新药品共16项适应症于境内外获批上市，研发管线加速兑现为商业价值。

在血液瘤领域，复星医药已构建起“生物类似药+创新药+细胞治疗”的多层次产品矩阵。

汉利康®作为基石疗法，覆盖广泛CD20阳性淋巴瘤；奕凯达（阿基仑赛注射液）作为国内首个获批的CAR-T产品，在复发/难治大B细胞淋巴瘤中占据高端治疗阵地。

第二款CAR-T产品布瑞基奥仑赛的上市申请已获受理。从生物类似药到细胞治疗，汉利康®与CAR-T产品形成互补，尤其是本次新增适应症明确针对“不适合移植”的复发/难治人群，恰好与CAR-T产品的适用人群形成衔接，覆盖不同支付能力、不同治疗线数的患者需求。

临床价值等得以提升

七年循证数据亦为汉利康®的疗效提供了坚实支撑。

其中，关键Ⅲ期HLX01-NHL03研究纳入407例初治DLBCL患者，经过65个月长期随访显示：汉利康联合CHOP组与原研药联合化疗组的5年总生存率分别为81%和75.4%，无进展生存率分别为77.7%和73%，两组无统计学差异，安全性一致。

在惰性淋巴瘤领域，汉利康联合长效干扰素的RIPPLE研究五年长期随访数据在2025年ASH年会上公布，总缓解率71.9%，完全缓解率56.1%，5年总生存率达91.2%，证实其疗效持久、耐受性良好。

这些数据充分证明了汉利康®与原研药在疗效和安全性上的高度等效性，为其获得原研的适应症外推提供了强有力的科学依据。

汉利康®本次新增适应症并将同步纳入医保，其意义不限于单个产品的生命周期管理，更折射出复星医药乃至中国医药产业的深层趋势。

利妥昔单抗核心专利已过期，生物类似药的竞争本质是成本、渠道与适应症覆盖的比拼。汉利康®上市7年来，通过持续拓展适应症、进入医保目录、下沉基层市场，在存量市场中实现了稳健增长。

本次新增两项DLBCL适应症，进一步巩固了其在血液瘤领域的临床渗透深度。通过绑定维泊妥珠单抗等新型药物，汉利康®从单一替代药升级为联合方案基础用药，临床价值与议价能力得以提升。

市场曾普遍认为生物类似药在上市初期享受短暂红利后，将陷入激烈的价格竞争，但汉利康®的发展轨迹提供了另一种可能，即通过持续拓展适应症、完善医保覆盖、下沉基层市场，成熟生物类似药同样可以维持稳健增长，为后续同类品种提供了重要借鉴。

行业趋势显示，生物类似药将从价格竞争转向临床价值竞争，适应症拓展与联合疗法成为关键。本次获批使汉利康®成为国内首个可合规用于Pola-R-CHP及Pola-BR方案的利妥昔单抗，有望在DLBCL一线及复发/难治治疗中占据更有利的临床地位。

从2019年破冰上市，到2026年两大DLBCL新适应症获批并将同步纳入医保，从“生物类似药”到“联合方案基础用药”的跃迁，既是产品价值的升维，也是中国生物医药企业从仿制走向创新、从本土走向全球的一个缩影。

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出品 | 创业最前线

作者 | 张珏

编辑 | 蛋总

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

老牌药企万邦德，近期突然成为了资本市场上最炙手可热的创新药标的之一。

自3月下旬以来，万邦德股价波动剧烈，半个月左右实现翻倍，总市值一度冲高至220亿元，并连续触发交易异常波动公告，其在研管线石杉碱甲控释片被视为潜在的阿尔兹海默症重磅治疗药物。

作为一种不可逆的中枢神经退行性疾病，阿尔兹海默症正成为老龄化时代沉重的健康与社会负担。

截至2025年，中国60岁及以上阿尔茨海默病患者约在1200万至1400万。目前，阿尔兹海默症已成为中国城乡居民中排名第五的死因。

阿尔茨海默病的病因至今未能完全明确，这也导致疾病进入中晚期后尚无能够有效延缓或控制病程进展的药物。即便是在疾病早期，可用的治疗药物也十分有限。因此，阿尔茨海默病相关创新药物的研发一直备受关注。

然而，万邦德所押注的核心成分石杉碱甲，实际上已在中国临床领域应用、流通了数十年，相关药物适应症一般为“良性记忆障碍”。

万邦德以阿尔兹海默症等疾病的名义对这款“老药”进行新的开发，到底是创新还是炒作？在切入阿尔兹海默症领域引爆二级市场后，万邦德将会交出怎样的成绩单？

1、阿尔兹海默症概念股飙升

万邦德长期主要依靠原料药和医疗器械支撑营收，此前在资本市场沉寂许久，近期突然被推至聚光灯下。

自3月下旬起，万邦德股价开启了一轮极为陡峭的爬坡，从17.99元的低位一路上攻，至4月7日收盘价36.24元。

伴随股价异动的是其极度活跃的交易量。近一月内，该股换手率超过115%，成交总额约160亿元，而在3月下旬的行情加速期，万邦德在5个交易日内连续录得4个涨停。

面对二级市场的躁动，万邦德分别于3月26日和4月1日连发两份股票交易异常波动公告。

然而，根据万邦德披露的2025年业绩快报，这家医疗器械与医药兼营的企业正陷亏损之中。2025年，万邦德实现营业收入11.45亿元，同比下降20.69%；归属于上市公司股东的净利润为-1.99亿元，同比大幅暴跌458.54%。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

业绩的断崖直接源于集采政策的持续冲击。

万邦德前身为温岭制药厂，后被万邦德集团整体收购改制，由国企变成了民企。2020年，万邦德重组上市。

万邦德业务结构长期依赖耗材配件、原料药以及仿制药。其中医疗器械业务占营收比超过40%，化学原料药及制剂占比超过20%。

在2025年执行的第十批国家集采中，公司核心品种间苯三酚注射液（解痉药）未能中标，直接导致这一公立医院主力品种的销量与收入骤降。

与此同时，公司旗下的中药独家剂型银杏叶滴丸自2023年全面执行集采价格后，价格缩水达54%，持续对毛利率造成压力。

在此背景下，万邦德此次股价飙升的核心逻辑并非来自当下的盈利能力，而是由于市场对其“神经及罕见病稀缺标的”的重新定义。

目前，万邦德正处于从仿制药向创新药转型的关键期，其手中的核心筹码是针对阿尔兹海默症（AD）的创新药管线——石杉碱甲控释片。

阿尔兹海默症长久以来被视为药物研发的“黑洞”，目前市面上的主流疗法如多奈哌齐、美金刚等只能改善症状、不能阻止病情发展，而新型的生物单抗药物如仑卡奈单抗价格昂贵且存在副作用风险。

万邦德开发的石杉碱甲控释片采用了双相控释技术，实现一天给药一次，从而在提高安全性的同时增加给药剂量。

目前，该药正在进行关键的确证性II/III期临床试验，并入选了国家科技重大专项。值得关注的是，该产品此前已获得美国FDA授予的用于重症肌无力适应症的孤儿药资格认定。

东吴证券在近期的一份报告中，对万邦德的创新药管线给出了570亿元的估值。相比之下，即使在股价翻倍后，万邦德目前的总市值也仅在200亿元左右。

东吴证券还称，若进一步考虑到石杉碱甲控释片海外空间，以及罕见病管线的对外授权价值，市值空间更大。

除了转型预期外，控股股东的一则筹划事项也为市场增添了想象空间。

万邦德在异动公告中确认，控股股东及实际控制人正在筹划涉及公司股份的协议转让，虽然公告称该事项不会导致控制权变更，且仍处于不确定的筹划阶段，但在当前股价高位进行股权运作，引发了外界对后续战略协同或资金引入的诸多猜测。

2、炒作石杉碱甲

事实上，令万邦德股价狂欢的石杉碱甲并非新物。

这种从石杉科植物蛇足石杉中提取的生物碱，最早由中国科学院上海药物研究所在20世纪80年代自主研发，并于1994年在国内获批上市。

作为一种强效、可逆的乙酰胆碱酯酶抑制剂，石杉碱甲在改善记忆方面的价值曾得到学界泰斗的公开肯定。

诺贝尔奖得主屠呦呦曾在撰文中指出，石杉碱甲对于治疗失忆有效，是一种用于治疗老年性精神障碍的临床用药。

阿尔兹海默症领域长期面临着无药可用的窘境，至今国内能够延缓病情的仅有仑卡奈单抗、多奈单抗两款药物，且基本仅适用于早期患者。

以卫材与渤健开发的仑卡奈单抗为例，尽管其每年治疗早期阿尔兹海默症的费用高达数万美元且存在脑水肿风险，但其在2024财年的预估销售额已达3.7亿美元，且分析机构预测其在2026年后的全球市场规模将呈指数级增长。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

正是这种动辄百亿的市场潜力，赋予了万邦德创新药管线570亿元的激进估值。

然而，翻看万邦德的药品申报记录可以发现，其在研的石杉碱甲控释片被分类为“2.2类新药”。

根据中国新药注册分类，2.2类是指“含有已知活性成分的新药，对其剂型、处方工艺、给药途径进行优化，且具有明显临床优势的药品”，业内通俗称之为“改良型新药”。

所谓控释片，核心在于通过制剂工艺控制药物释放速度。普通制剂进入体内后血药浓度会迅速达到峰值，随后又迅速跌落即失去药效。

控释片的优势是可以使血药浓度在24小时内保持平稳，除此之外，和已有石杉碱甲片并无太大区别。

石杉碱甲这一活性成分在国内已高度普及。目前，国内石杉碱甲片已有包括上海复旦复华、辰欣药业等在内的9家企业获得过生产批文，且早已进入国家甲类医保目录，适应症为良性记忆障碍，以及对痴呆患者和脑器质性病变引起的记忆障碍改善等。

（图 / 国家药品监督管理局）

市面上常见的石杉碱甲片，单盒价格仅在30元左右。

作为全球石杉碱甲原料药的龙头供应商，万邦德多年来一直向下游厂商供货，自己却并未直接参与低利润的片剂竞争。

不过，万邦德推出了石杉碱甲注射液，适应症同样为记忆障碍，但单支价格高达650元。

如今，万邦德将石杉碱甲片升级为控释片，并以阿尔兹海默症这一更为重磅的适应症开展临床试验，实为老药新做，消息传导到资本市场后颇有“炒作”的意味。

此外，公司正在开发的石杉碱甲口服液用于治疗重症肌无力的申请也已获得中美两国的临床许可，同样属于2.2类新药。

而对于上市多年的石杉碱甲注射液，公司正以新生儿缺血缺氧性脑病这一新适应症进行临床试验，也获得美国FDA的孤儿药认定和罕见儿科疾病用药认定。

也就是说，万邦德正以石杉碱甲为核心，重新构建了覆盖神经系统重大疾病的管线。其是否能兑现创新溢价，仍需等待临床终点的最终检验。

3、一场资本运作？

在关注万邦德的创新概念时，其财务风险也十分值得注意。

研发阿尔茨海默症等慢性病药物通常需要巨大的资金开支，但万邦德目前的家底并不丰厚。

截至2025年三季度末，公司账面现金仅剩7100万元。尽管资产负债率为39%，看似处于合理区间，但其流动负债占比高达66.9%，短期偿债压力不言而喻。

值得注意的是，在尚未发布2025年完整财报的情况下，万邦德在3月6日便提前发出2026年一季度业绩预告，宣称归母净利润同比大增985.4%，达到1.65亿元。

也正是在这一早早放出的2026年一季度业绩预告后，万邦德正式启动了本次行情。

（图 / 万邦德公司公告）

根据公开信息整理，这一爆发式增长可能源于与海翔药业合作WP205管线获取的合作款项。

WP205是万邦德自主研发、针对肌萎缩侧索硬化（ALS，俗称渐冻症）的甲钴胺新剂型口服药。2026年1月12日，万邦德与海翔药业签署了总额1.5亿元的合作协议。

根据协议细则，该合作采取海翔药业出资、万邦德负责研发与商业化的模式。

资金分两期支付：协议签署后的5个工作日内支付首期1.2亿元，占比高达80%；剩余的3000万元则需等到III期临床试验获得FDA认可，或是在中国、美国取得附条件上市许可后再行支付。

（图 / 万邦德公司公告）

不过按照会计准则，由于合作产品WP205目前尚处于临床前开发阶段，万邦德并未履行主要的研发和商业化义务，这笔1.2亿元的首付款在财务处理上理应确认为合同负债，而非当期利润。

然而，万邦德在业绩变动说明中将其归功于“由仿制药向创新药战略发展转型初见成效，报告期业务拓展取得积极进展”，或许公司通过某些处理将这笔预收款项提前确认为收益，具体仍需等待第一季度完整财报的披露。

然而，这笔被视为“救命稻草”的资金，实际上带有严苛的对赌条款。

根据万邦德与海翔药业签署的协议，若WP205产品在2027年6月30日前未能就III期临床方案与FDA达成一致，且未能在中美两国获得上市许可，海翔药业有权单方面终止协议。

届时，万邦德不仅要在5个工作日内退还全部合作款，还需按照年化3%的利率向海翔药业支付资金使用费。因此，这更像是一笔附带研发成功概率的低息借款。

更深层的危机来自控股股东——万邦德集团目前已处于资不抵债的状态，截至2025年底，其资产总额30.48亿元，负债总额却高达36.40亿元，资产负债率达119.44%。

为了维持资金周转，控股股东频繁质押股权用于融资担保。2026年2月12日和2月13日，万邦德集团分别质押550万股和500万股公司股份，合计1050万股。

随后，同样是在3月6日，万邦德集团再次新质押1200万股，其持股质押比例已攀升至93.63%，实际控制人赵守明、庄惠的质押比例也分别高达96.3%和46.5%。

（图 / 万邦德公司公告）

此外，令市场颇感意外的是，就在万邦德股价再创新高的4月7日，公司却又公告副总经理、董事会秘书柳建朋因个人身体原因辞任，其任职时长仅有10个月。

综合来看，万邦德这一系列的变动，既有寻求业务发展的动机，也呈现出资本运作的痕迹。其创新药转型究竟是一场严谨的升级，还是股东在利用概念通过二级市场缓解自身危机，值得持续观察。

*注：文中题图来自摄图网，基于VRF协议。

《投资者网》张伟

提到深圳，总会让人想到创新与活力。而在3D打印行业，深圳又被称之为“3D打印之都”。目前深圳已成为全球消费级3D打印的高地。

统计数据显示，深圳3D打印“四小龙”：拓竹科技、创想三维、纵维立方、智能派一共占据了全球入门级3D打印机超九成市场份额。这4家公司之外，还有快造科技、升华三维、原子重塑、极光创新、光韵达等3D打印机企业扎堆深圳。

相关公司中，作为行业“老大哥”的创想三维主动求变，率先向资本市场发起冲刺。今年3月，创想三维递交《招股书》，申请到港交所主板上市（IPO）。

3D打印的全球格局

3D打印又称增材制造，是指以三维设计模型为蓝本，通过软件分层离散和数控成型系统，再运用粉末状金属、塑料、陶瓷等材料逐层打印，构造物体的技术。

3D打印技术曾长期被应用在工业领域，用于汽车模具、航空航天零件等高成本、小批量的原型制造，相关设备的价格高昂，让一般消费者与3D打印技术无缘。但中国的供应链优势，拉进了3D打印与消费者的距离。在中国供应链的支撑下，3D打印技术开始从工业级向消费级延伸。创想三维正是在这种背景下成立。

据公开报道，2013年，创想三维的4位创始人在深圳3D打印行业展会上相识，并于2014年携手创业，成立创想三维，同年研发出第一台3D打印机。依托于珠三角的世界级供应链优势，让创想三维的3D打印机价格更加亲民。

以创想三维的CR-10机型为例，当时国外品牌同类型产品的售价都在1000美元以上，CR-10以500美元左右的价格入市，凭借高性价比吸引消费者，也让创想三维迅速成为全球消费级3D打印行业的头部企业。

但创想三维也面临后起之秀的挑战。据灼识咨询数据，按2024年GMV（商品交易总额）计，创想三维是全球第二大消费级3D打印公司，市占率为11.2%。第一是拓竹科技，该公司2024年出货120万台，以35.5%的市占率跃居单年榜首。

这是蝉联销冠多年的创想三维，在单年出货量上首次被拓竹科技超越。资料显示，拓竹科技成立于2020年（晚于创想三维6年），其核心团队成员来自于大疆、字节、阿里巴巴等公司。大厂基因叠加“极客精神”，让拓竹科技扩张凶猛。

据《界面新闻》报道，拓竹科技2025年营收突破百亿元，同期创想三维只有31.27亿元。未来行业的头部企业之争，或将主要在这两家公司之间展开。

另据CONTEXT报告，2024年全球消费级3D打印机市场中，创想三维、拓竹科技、纵维立方、智能派合计占据94%的市场份额。也就是说，全球每十台消费级3D打印机中，有九台来自深圳。

创想三维的成色如何

前面提到，创想三维2025年营收大概只有拓竹科技的三成，而其盈利还呈持续下滑的趋势。

2023年至2025年（下称“报告期内”），创想三维的营收分别为18.83亿元、22.88亿元、31.27亿元，净利润分别为1.29亿元、0.89亿元、-1.82亿元。

需要说明的是，创想三维2025年大幅亏损的原因系向投资者发行股份以及派付股息2.4亿元所致。若剔除相关因素，创想三维2025年经调整净利润为0.58亿元，较2024年的0.89亿元下滑约32%。

创想三维报告期内“增收不增利”的原因，或与业务调整有关。《招股书》显示，创想三维的核心业务3D打印机销量从2023年的87.07万台下降至2024年的72.06万台，2025年为74.24万台。

创想三维表示，由于策略性推广更高端产品线，导致销量更具针对性。虽然销量下降了，但销售单价上升，也让创想三维的整体营收保持高增。另外，“三费”业上升侵蚀了创想三维的利润。

2025年，创想三维的销售费用、研发费用、行政费用分别同比增长48.8%、49.2%、60.9%。创想三维提到，近三年线上销售收入占比从35.7%增至48.5%，线上销售收入的增加，推高销售费用；叠加公司规模扩大，行政费用增加，影响整体利润。

另外还有一点也值得一说，报告期内，政府对创想三维的补助从3464.6万元降至1629万元，这部分收入在经调整净利润中的占比从26.92%降至17.39%。未来随着政府补助退坡或全部取消，可能导致创想三维的盈利能力进一步承压。

从外部环境看，创想三维面临激烈竞争。灼识咨询数据显示，2024年，拓竹科技的市占率为35.5%，创想三维为11.2%。在创想三维身后，还有纵维立方、智能派等追赶者。此外，安克创新、追觅科技等公司也正在跨界入局。上市，或许能让创想三维在“前有虎后有狼”的竞争局面中保持定力。

还有哪些故事可以讲？

前面提到，创想三维有4位创始人，公司成立后很长一段时间内，都是靠创始人自有资金和业务盈利进行发展。本次IPO前，创想三维只进行了一轮外部融资。

2021年6月，创想三维进行A轮融资，投资方包括腾讯创投、深创投、前海FOF等。A轮融资完成后，创始人团队在创想三维的持股比例为82%，腾讯创投、深创投、前海FOF等机构合计持股12.5%，创始人团队保持绝对控股地位。

《招股书》显示，创想三维A轮融资的投后估值为40亿元。这与铂力特、华曙高科等A股已上市同行超百亿元的估值相比，处于相对较低的水平。造成这样的原因，或与创想三维“卖硬件为主”的形象有关。

营收构成显示，创想三维的核心业务为消费级3D打印机。2022年，该业务的营收占比达81.7%。此后逐渐下滑，2025年还有57.1%。另一块业务中，消费级3D打印耗材2025年的营收占比为13.4%，较前几年大幅提升。

无论3D打印机还是3D打印耗材，从投资者的角度来看，都属于硬件业务，想象空间有限。或许为了摆脱外部对其“卖硬件为主”的呆板印象，创想三维本次IPO也提到几个亮点，包括创想云平台和AI赋能。

据悉，创想云平台是创想三维推出的3D打印在线社区，通过云端技术将模型分享、云切片、远程控制、社区互动等环节进行整合，旨在降低3D打印使用门槛。但从注册用户看，创想云平台还需要大力推广。目前创想云平台的注册用户只有400多万，低于拓竹科技旗下MakerWorld社区5000万的数量。

2025年，创想三维推出海外电商平台Nexbie，专注于境外销售3D打印成品。它填补了“硬件+软件+内容+交易”的生态短板，旨在将创意作品转化为商业价值。

AI赋能方面，创想三维与腾讯云合作，推出了AI建模平台MakeNow，并将其接入腾讯混元大模型，覆盖从人物创作到定制标识等多个场景，进一步增强了MakeNow的AI建模能力。

创想三维表示，公司正处于从“硬件制造商”向“消费级3D打印生态平台”的转型阶段。通过强化创想云平台的内容与社区功能，以及引入AI建模技术，希望能够提升用户黏性，重塑增长逻辑。

你看好创想三维的进阶转型吗？欢迎留言、评论、转发。（思维财经出品）

《投资者网》蔡俊

近日，上海金融法院发布 2025 年度十大典型案例，“某保险集团及其成员公司的实质合并破产审查”赫然在列。市场普遍猜测，按机构为安邦系。

从 2004 年注册资本 5 亿元起步，到巅峰时期资产规模逼近 2 万亿元，再到 2024 年正式进入破产程序、2026 年基本审结，安邦用 20 年时间走完了从野蛮生长到轰然坍塌的全过程。

此前的2月，最高法在年度工作报告中明确，已依法审结安邦财险、明天系 677 家企业等大型企业破产清算案，刑事追责与民事清算同步推进，追赃挽损与投资者保护并行落地。换言之，安邦的终局不仅是一家金融巨头的落幕，更标志着以安邦、明天系、恒大人寿为代表的三大高风险保险机构处置进入收官阶段。

国内首单保险巨头出清样本

安邦的风险处置，是国内金融史上规模最大、流程最完整、制度示范意义最强的险企风险化解案例。

2018 年 2 月，原保监会依法对安邦集团实施接管，直指其违法经营行为严重危及偿付能力。彼时的安邦，依靠 “资产驱动负债” 模式激进扩张，通过循环注资虚增资本金，大规模举牌上市公司、横扫海外资产，一度跻身世界 500 强。不过，高速增长的背后，是该机构通过资金挪用、虚假出资、违法关联交易等埋下的巨大窟窿。

为守住底线，2018 年保险保障基金向安邦注资 608.04 亿元，填补资本金缺口。2019 年，大家保险集团获批成立，以全新法人主体承接安邦人寿、安邦养老、安邦资管及安邦财险核心保险业务，实现风险隔离。

2024年，成为安邦的终局之年。金融监管总局批复同意安邦集团、安邦财险进入破产程序；之后，上海金融法院裁定受理破产清算，对安邦集团等 7 家法人人格高度混同的公司实施实质合并破产。截至 2026 年初，安邦司法程序已审结，剩余资产处置、债权清偿工作持续推进，工商注销完成后，安邦将在法律意义上彻底消失。

安邦案的标志性意义，在于首次完整验证了 “监管接管—保障基金注资—新设主体承接—旧主体破产清算” 的全链条处置路径，彻底打破 “保险机构大而不倒” 的行业幻觉，为金融机构法治化退出树立标杆。

三巨头殊途同归：安邦、明天系、恒大人寿风险处置

安邦、明天系、恒大人寿，是过去十年中国保险业最具代表性的三大风险主体。三者均以激进扩张为底色，以违规运用资金、大股东掏空、资本无序运作为风险根源，但在控制模式、爆发路径、处置方式上呈现明显差异，共同构成中国金融风险处置的完整图谱。

其中，明天系以隐秘金控模式著称，实控人肖建华通过分散股权、多层嵌套控制 677 家关联企业，保险板块囊括华夏人寿、天安人寿、天安财险、易安财险四家机构，风险隐蔽性强、波及范围广、资金挪用规模巨大。

与安邦由保障基金全资主导成立大家保险不同，华夏人寿的承接主体瑞众人寿采用 “保险保障基金+行业联合体” 模式，由 11 家头部险企共同注资，注册资本 565 亿元，创下行业纪录。这种处置方式实现了行业风险共担，弱化单一兜底依赖。2025 年，华夏人寿被吊销保险牌照并启动注销，明天系 677 家公司实质合并破产清算终结，成为迄今为止处置最彻底、追责最严厉的金控风险案例。

恒大人寿则是典型的房企系险企风险样本。作为恒大集团的 “资金池”，其核心风险源于大股东资金占用、违规向地产业务输血，最终随房企债务危机一同暴露。与前两者不同，恒大人寿未经历长期接管，直接进入市场化重组程序，由深圳国资牵头设立海港人寿整体承接，体现地方国资维护区域金融稳定的责任。

可以看出，安邦依靠单一实控人野蛮扩张，明天系构建隐秘金控帝国，恒大人寿沦为房企附庸。三者风险成因各异，处置模式分别对应保障基金主导、行业联合承接、地方国资接盘，但最终均走向 “剥离有效业务、风险主体出清、违法严厉追责” 的统一结局。

从刚性兜底到有序破产的制度跨越

安邦案的司法审结，意味着中国高风险金融机构处置正式告别行政主导的刚性兜底，迈入法治化、市场化有序退出的新阶段。

过去市场普遍认为，金融机构关乎社会稳定，只会被救助不会破产。安邦、华夏人寿、恒大人寿的相继出清，彻底扭转这一预期。三家机构均实现 “保单安全、机构破产、责任追究” 三者统一，既守住不发生系统性风险底线，又维护市场纪律，避免道德风险蔓延。

实质合并破产制度在安邦与明天系案件中的适用，成为重要司法突破。安邦旗下 7 家公司在人员、业务、财务上高度混同，法人人格形同虚设，若单独清算将导致资产价值损耗、债权人受偿不公。法院裁定实质合并，将关联主体视为统一破产财产，既提升清算效率，也为大型企业集团风险处置提供司法范例。

投资者与消费者保护则贯穿始终。安邦、华夏人寿、恒大人寿涉及海量个人保单，均通过新设保险公司平稳承接，实现保单兑付零违约、客户服务零中断。保险保障基金数千亿规模的注资与运作，在风险化解中发挥压舱石作用，同时通过后续资产处置逐步实现回收，最大限度降低公共资金负担。

因此，安邦破产尘埃落定，明天系风险彻底出清，恒大人寿完成重组转型，中国保险业历时近十年的风险处置攻坚战进入收官时刻。三大风险险企的相继落幕，宣告了依靠虚增资本、激进举债、违规关联交易实现规模扩张的模式彻底终结。

对行业而言，规模不再等同于安全，扩张速度不再等同于经营质量，公司治理、资产负债匹配、合规风控成为核心竞争力。

对监管而言，安邦、明天系、恒大人寿三大样本，完善了从风险识别、接管救助、业务剥离到破产退出的全流程制度工具箱，为《金融稳定法》等法律法规积累实践经验，构建起可复制、可推广的高风险金融机构处置机制。

安邦的终章，不是结束，而是中国金融体系更加健康、透明、稳健的开始。当无序扩张被法治化出清替代，当刚性兑付被市场纪律打破，中国保险业真正告别野蛮生长，步入长期可持续发展的新周期。

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作者｜钱晶

编辑｜陈肖冉

4月8日盘后，中恒电气（002364.SZ）发布公告，公司控股股东杭州中恒科技投资有限公司（简称：中恒投资）及其股东朱国锭、包晓茹，与宁德时代（300750.SZ）正式签署《战略投资合作框架协议》。

战略卡位

根据协议，宁德时代拟以约41亿元总对价认购中恒投资新增注册资本。交易完成后，宁德时代将持有中恒投资49%股权，成为其第一大股东。

此次出资采用“股权+现金”组合方式，宁德时代以所持时代天源（深圳）科技有限公司99.6970%股权作价11.96亿元注入，剩余约29.04亿元以现金支付。

拟增资前，中恒投资注册资本为1500万元，由朱国锭、包晓茹分别持股70%与30%；增资完成后，注册资本将增至2941.18万元，朱国锭与包晓茹持股比例相应稀释至35.70%和15.30%。

值得注意的是，本次交易并未改变上市公司控制权。中恒投资与中恒电气的实际控制人仍为朱国锭，三方明确不构成一致行动关系。但作为战略投资者，宁德时代将获得中恒电气1名董事与1名副总经理的提名权，从而深度参与上市公司的战略制定与经营管理。

此次交易最受市场关注的焦点在于高估值溢价。

4月8日收盘，中恒电气报收29.03元/股，总市值约为163.6亿元，以此计算中恒投资持有的35.56%股权对应市值约58亿元。而宁德时代给出的中恒投资整体估值接近84亿元，溢价幅度高达45%。

在产业投资领域，如此显著的溢价并不常见，这充分凸显了宁德时代对此次合作的战略重视。宁德时代甘愿支付高额溢价，本质并非单纯的财务投资，而是一场瞄准“算电协同”赛道的战略性卡位。其真正看中的，是中恒电气在电力电子领域稀缺的技术壁垒与产业卡位优势，以及其与宁德时代零碳生态的高度协同性。

中恒电气是国内高压直流供电（HVDC）领域的龙头企业，深耕行业三十余年，拥有279项相关专利储备，并主导起草了信息通信用直流供电系统的国家标准。公司相关产品国内市占率常年保持在50%以上，是阿里巴巴、腾讯等头部互联网厂商数据中心供电系统的核心供应商。

更为关键的是，中恒电气于2025年入选英伟达GTC大会HVDC电源解决方案重点合作名单，并成为英伟达800V DC架构白皮书的核心适配厂商。这标志着公司已成功切入全球AI算力产业链的核心供应链。

对于宁德时代而言，这笔交易精准补全了其零碳生态的关键短板。

作为全球动力电池与储能龙头，宁德时代在储能电芯、绿电方案及储能调度领域拥有顶尖能力，但缺乏深入数据中心末端的电力转换与集成能力。中恒电气在直流供电、电力信息化领域的全链条产品与软件能力，恰好与之形成完美互补。

双方联手可协同解决AI智算中心绿电适配、峰谷调节、储能调度等核心痛点，优化数据中心电能使用效率（PUE）、提升绿电消纳比例，共同打造“绿电生产-储能-高效供电-算力消耗”的全链路零碳解决方案。

深度布局

这也是宁德时代继入股天华新能、富临精工后，又一次深度的产业链布局，将其业务版图从动力电池、储能系统进一步延伸至支撑数字经济发展的能源基础设施核心环节。

同时，这笔交易亦是一次精准的“杠杆”操作。宁德时代以41亿元的投入，不仅深度绑定了HVDC赛道的龙头企业，更有助于防止核心技术落入华为、阳光电源等竞争对手手中，实现了产业卡位与排他性布局的双重目标。

此次合作的深层逻辑，在于契合数字经济与新能源融合发展的确定性行业趋势。2026年政府工作报告已将“实施超大规模智算集群、算电协同新基建工程”列为年度重点工作，政策层面的明确导向为算电协同产业的发展按下了加速键。

当前，AI大模型产业爆发式增长带动智算中心算力需求激增，AI服务器功耗呈十倍级提升，万卡智算中心日耗电量堪比中小城市。

传统UPS供电方案因多次交直流转换导致能耗高、效率低，已无法承载高密度算力场景的供电需求。算力与电力的协同规划与调度已成为行业刚需。

在技术路线上，HVDC技术正加速替代传统UPS方案。当单机柜功率密度向100kW跃升时，HVDC端到端效率可达97.5%以上，远超传统方案，且系统结构更紧凑，能有效提升数据中心空间利用率，降低建设与运营成本，已成为高密度智算中心供电系统的主流选择。

从市场空间看，目前国内HVDC市场渗透率约10%至15%，对应市场规模约10亿元，仍处发展初期。据国信证券等机构研报预测，随着800V HVDC技术对传统方案的持续替代，国内市场预计在2029年前后实现规模化应用，中期市场空间有望达到150亿至200亿元。

放眼全球，2025年HVDC输电系统市场规模约117亿美元，预计2029年将增至156.8亿美元，年复合增长率达6.9%。。

需求端催化剂亦在密集落地。阿里巴巴将未来三年AI基础设施投入从3800亿元上调至4800亿元，字节跳动也开始测试并计划提升直流供电方案的渗透率。

叠加双碳政策下数据中心PUE指标的硬性约束，HVDC技术的替代进程将持续加速，算电协同赛道即将迎来黄金发展期。

爆发初期

对于合作双方而言，此次交易打开了广阔的成长空间，但机遇背后亦潜藏风险。从市场机会看，算电协同赛道正处于爆发初期，宁德时代与中恒电气的强强联合，有望在智算中心零碳改造、新型电力系统建设中抢占先发优势，形成差异化竞争力。

中恒电气可借助宁德时代的产业资源与品牌背书，进一步巩固行业龙头地位，并依托宁德时代的全球渠道网络，加速HVDC产品的出海布局。

对于宁德时代而言，此次布局成功切入AI算力基础设施这一高增长赛道，为公司从“电池制造商”向“综合能源解决方案提供商”转型奠定了坚实基础。

此外，宁德时代的资金与订单赋能也有望帮助中恒电气破解当前的发展困境。

2025年前三季度，中恒电气实现营收14.18亿元，同比增长20.29%，但归母净利润为7257.31万元，同比下滑15.59%，呈现增收不增利态势。此次合作带来的协同效应，有望推动公司盈利能力的修复与改善。

风险因素同样不容忽视。目前双方仅签署框架性合作协议，正式交易协议尚未签署，仍需履行内部审批、监管备案等程序，交易落地存在不确定性。45%的高溢价意味着市场对双方协同效应与业绩增长有着极高预期，若后续业务协同不及预期、中恒电气业绩无法实现反转，将面临估值消化压力。

值得关注的是，HVDC赛道的高景气度已吸引华为、台达等众多巨头入局，行业竞争持续加剧，可能挤压中恒电气的市场份额与利润空间。此外，数据中心行业政策变动、下游客户资本开支节奏放缓、技术路线迭代等因素，亦可能对业务发展造成冲击。

总的来说，宁德时代此次41亿溢价入股，是在算电协同这一国家级战略方向上的关键落子，是新能源产业与数字经济深度融合的标志性事件。长期产业价值清晰可见，但从战略协议到业绩兑现仍需经历漫长的整合与验证过程，后续需持续跟踪交易落地进度与业务协同的实质性成效。

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作者｜任天勤

编辑｜陈肖冉

4月9日，光迅科技（002281.SZ）在资本市场表现亮眼，早盘高开高走后强势封死涨停创下历史新高，单日成交额超93亿元，换手率超11%。

龙虎榜数据显示，当日深股通专用席位净买入约5.75亿元，四家机构席位合计净买入约2.18亿元，机构与北向资金合计净买入超11亿元，成为AI算力板块备受资金关注的核心标的之一。

图片来源：Wind

IDM模式

消息面上，光迅科技近日在全球光纤通信展览会（OFC）上推出的全球首款3.2T硅光单模NPO（近封装光学）模块，已在国内头部云服务提供商（CSP）完成全系列验证，自研高端光芯片同步进入小批量商用阶段，核心技术突破持续落地。

与此同时，英伟达GPU对华销售限制已于2026年初解除，国内所有云厂商均规划批量部署800G光模块，行业普遍预计2027至2029年1.6T/3.2T解决方案将成为算力网络核心配置，叠加腾讯云上调AI算力服务价格的行业催化，进一步强化了市场对光通信硬件需求持续性的乐观预期。

作为算力基础设施核心“卖铲人”，光迅科技正迎来AI产业浪潮驱动的黄金发展周期。

光迅科技是中国信科集团旗下核心上市平台，前身为1976年成立的邮电部固体器件研究所，深耕光通信领域近50年，2009年成为国内首家上市的通信光电子器件企业，目前是国内规模最大、产品链最全的光电子器件公司，在全球光器件市场排列第四。

光迅科技最核心的竞争优势，在于国内唯一实现“光芯片-器件-模块-子系统”全产业链垂直整合的IDM模式，区别于行业内多数企业采用的Fabless模式，完整的产业链布局使其摆脱了对上游核心器件的外部依赖，形成了不可复制的供应链安全与成本控制壁垒。

历经多年发展，光迅科技产品已全面覆盖光传输、接入网及数据中心光互连三大领域，业务重心已从传统电信市场，全面转向AI数据中心高速光模块赛道。

2025年前三季度，光迅科技营收同比增长58.65%至85.32亿元，归母净利润同比增长至7.19亿元，单季盈利规模连续创下近年新高。

从上半年具体的业务结构看，数通业务营收同比激增149.27%，占总营收比重已超70%，高速率产品已成为公司业绩增长的核心引擎。

完成产能爬坡

产能布局方面，除大本营武汉外，光迅科技在马来西亚和北美建设生产基地。

武汉基地主攻国内市场，马来西亚基地年产能150万只高端光模块，北美基地2025年完成产能爬坡，交付能力提升40%，向北美厂商供货周期从45天缩短至7天。

在核心技术层面，光迅科技已构建InP、GaAs、SiP等六大核心平台，实现25G以下DFB芯片实现100%自供，25G DFB自给率达70%，50G约60%，100G EML芯片已实现量产，1.6T硅光芯片良率高达95%以上。

这一技术突破在国内高端光芯片国产化率不足5%的行业背景下，具备极强的稀缺性，自研芯片可帮助公司降低20%-30%的生产成本，使其毛利率较纯封装厂商高出5-8个百分点。

客户资源方面，海外深度绑定谷歌、微软、Meta等全球TOP云厂商，国内则是阿里、腾讯、字节跳动、百度及华为、中兴等企业的核心供应商。

与此同时，光迅科技在卫星互联网领域具备独特的技术优势，是全球唯二、中国唯一能量产100Gbps宇航级星间激光通信模块的企业，国内市占率超过50%，2025年中标中国星网算力星座超40亿元订单。

同时作为中国卫通核心组网项目的独家供应商，光迅科技单星配套价值约220万元，产品毛利率超过48%，2026年Q1开始集中交付期，预计确认收入15-18亿元，成为公司第二增长曲线。

在下一代技术布局上，光迅科技不仅实现3.2T NPO模块全球首发，1.6T硅光CPO模块也已获得英伟达认证并实现小批量出货，在硅光、CPO、LPO三条主流技术路线上实现全面卡位，整体技术研发进度领先行业平均水平半年以上。

当前全球光模块行业正处于AI算力驱动的高景气周期，市场研究机构LightCounting在2026年1月发布的最新报告中指出，AI产业的蓬勃发展正在光通信领域掀起新的需求浪潮，2025年全球用于AI集群的光模块市场规模已达165亿美元，预计2026年将增长至260亿美元，连续两年实现60%的高速增长。

研发进度领先

行业格局呈现“中国主导、头部集中”的鲜明特征。

LightCounting 2026年最新数据，全球光模块行业六强座次已清晰固化，中国厂商占据四席，合计市占率超45%，在800G、1.6T高端数通市场份额更是突破65%，行业话语权全面向国内转移。其中光迅科技以5%-8%市占率位居全球第六，与中际旭创、新易盛形成行业第一梯队竞争格局。

技术演进方面，行业正从传统光模块方案向硅光、CPO、NPO快速演进。

LightCounting预计，2026年超过一半的光模块销售额将来自基于硅光调制器的产品，其中NPO方案因兼顾集成度与可维护性，成为当前产业端最务实的技术选择，而CPO方案预计2029年后进入大规模商用阶段，光迅科技凭借提前布局的技术储备，已在下一代技术竞争中抢占了先机。

值得一提的是，光迅科技的核心投资价值，在于全产业链IDM模式构筑的深厚护城河，在供应链安全成为行业核心命题的当下，高端芯片自给率的持续提升将不断打开公司盈利空间，1.6T模块2026年大规模商用、星网订单集中交付、前沿技术落地商业化，构成了公司业绩增长的三重核心动力。

不过，市场竞争加剧下800G光模块价格持续承压，公司23.14%的综合毛利率显著低于行业头部企业，盈利改善存在不确定性。高端芯片仍有35%的份额依赖进口，供应链稳定性存在隐忧，再加上光通信行业技术迭代速度极快，若CPO等下一代技术路线商业化进度滞后，公司存在被行业边缘化的风险。

说到底，光迅科技凭借央企背景、全产业链自研能力与多元高景气赛道布局，精准卡位AI算力与国产替代双重机遇，短期需关注毛利率修复与高端产品产能释放，长期有望依托深厚技术积淀与市场需求红利，实现业绩双升。

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