新股前瞻｜布鲁可“二闯”港交所：奥特曼IP“镀金”，仍难逃增收不增利？

9月下旬以来，中国资本市场显著回暖，在市场参与者风险偏好大幅上升的背景下，权益资产流动性充沛，各种概念题材层出不穷。其中，横空出世的“谷子经济”尤其受到各路投资者关注。

谷子，是英语“goods”的音译，泛指以动画、漫画、游戏、小说等版权作品衍生出的二次元周边产品。从产业链角度看，“谷子经济”涉及IP开发设计、运营传播、产品制造及市场销售等多个环节。

当前市场主流观点认为，“谷子”之所以能爆火出圈，背后底层逻辑在于供给侧愈发丰富的优秀IP与需求端新生代消费者日益增长的悦己消费需求相适应，IP供给与精神消费共振下行业的景气度持续提升。

智通财经APP认为，“谷子经济”风起云涌，而这或许也会在不经意间为IP衍生品相关公司带来“东风”。

就拿日前刚向港交所二次递表的布鲁可集团有限公司（以下简称“布鲁可”）来说，作为国内拼搭角色类玩具的领导者，布鲁可通过500多个专利布局，原创IP能力，以及和包括奥特曼在内的约50个知名IP的合作，实现了快速成长。这其中，奥特曼IP的作用可谓是关键性的，现阶段，布鲁可过半的收入均来自于奥特曼IP的产品销售。

然而，虽然踩中风口，但布鲁可的基本面也并非无虞，例如在2021-2024上半年期间，公司始终无法有效解决盈利这一老大难问题；又比如，截至目前，布鲁可自有IP的业绩贡献度远小于类似奥特曼、变形金刚等外部授权IP，这抑或会增加外界对于公司增长持续性的担忧。

奥特曼IP加持下“二闯”港交所

布鲁可的历史可以追溯至2014年，历经十年发展后，公司已成长为中国拼搭角色类玩具的领导者。根据弗若斯特沙利文的资料，布鲁可在2023年的GMV约为18亿元（人民币，下同），同比增幅高达170%。按GMV计，布鲁可在中国拼搭类玩具市场的份额约为7.4%。

目前，布鲁可的大部分收入均来源于基于奥特曼、变形金刚以及英雄无限三个IP的产品。其中，英雄无限是布鲁可推出的两个自有IP之一。

值得一提的是，在本次向港交所主板递交上市申请之前，布鲁可还曾于今年5月递表，但彼时公司终究未能如期完成闯关。

就财务表现来看，布鲁可的业绩不乏结构性亮点，但同时隐忧亦不在少数。2021-2024年上半年，布鲁可的收入分别为3.3亿元、3.26亿元、8.77亿元、10.46亿元，公司规模实现显著增长。

在收入带动下，布鲁可的毛利“水涨船高”，由2021年的1.23亿元增加至2023年的4.15亿元，而到了今年上半年更是劲增至5.54亿元，期间对应毛利率分别为37.4%、37.9%、47.3%、52.9%。

进一步分析，奥特曼IP在布鲁可规模狂奔的过程中发挥了至关重要的作用。在公司收入和毛利大增的2023年及今年上半年里，布鲁可来源于奥特曼IP的产品销售收入占公司总收入的比重分别达到了63.5%、57.4%。换言之，在上半年布鲁可超10亿元的总收入之中，仅奥特曼IP便贡献了6亿元收入。

虽然奥特曼IP加持下，布鲁可的规模连上台阶，但这仍不足以帮助公司解决盈利老大难问题。报告期内，布鲁可的净利润分别为-5.07亿元、-4.23亿元、-2.07亿元、-2.55亿元，就变动趋势看公司距离真正意义上扭亏为盈似乎仍有不小距离。

“谷子经济”方兴未艾，布鲁可趁热？

基本面喜忧参半，但随着二级市场上“谷子经济”热度的持续攀升，手握知名IP的布鲁可或许比以往任何时候都更渴望尽快登陆资本市场分一杯羹。

而若暂且抛开二级市场的主题投资不论，置于行业视角下，布鲁可也确实颇具看点。数据显示，作为玩具市场中高速增长的细分市场，2019-2023年中国拼搭类玩具的GMV年均复合增长率高达12.7%，增速表现远高于非拼搭类玩具；另据预测，2023-2028年国内拼搭类玩具的CAGR为22.1%，增速还将进一步提升，至2028年这一市场的规模有望扩容至640亿元。

行业本就潜力十足，而这些年热度愈发升高的二次元消费抑或为拼搭类玩具市场再添一把火。根据艾瑞的数据，预计2023年二次元市场规模由2016年的189亿增长至2219亿，2016-2023年复合增速为42.17%。其中，二次元周边衍生市场由2016年的53亿增长到2023年的1024亿元，2016-2023年复合增速高达52.66%。

面对大有可为的以“谷子经济”为代表的IP衍生消费大市场，布鲁可既然已有先发优势，那后续在现有基础上进一步巩固竞争优势便显得尤为重要。

招股书显示，布鲁可正计划继续拓展产品组合以覆盖更广泛的人群和价格区间，包括基于小黄人、宝可梦、名侦探柯南等知名IP推出更多SKU，公司计划在2025年推出约800款SKU，这一数量足足较今年高出了一倍；与此同时，公司也将持续扩大与知名IP版权方的合作，截至12月6日，布鲁可正就超过25个知名IP进行IP授权安排的磋商。

不过需要注意的是，随着“谷子经济”爆火，相关公司对于知名IP的争夺或许会更加激烈。同时，鉴于布鲁可的授权协议通常为期1-3年，且一般不会到期自动重续，这也意味着如果行业更趋拥挤，那像布鲁可这样的公司想要以有利条款从IP版权方或授权方处获得授权的能力或许便会受到影响。换言之，未来依赖少数授权IP的状况若未能有积极变化，那布鲁可的增长确定性和持续性恐怕仍需打上问号。

总而言之，借力外部“东风”，布鲁可的业绩想象力较以往已有较大提升。后续倘若如愿上市，公司受资本的欢迎程度也值得期待。但在喧嚣之外，必须承认的是布鲁可的真实“含金量”也确有极大提升空间，如若公司方面化解不了持续亏损以及高度依赖少数授权IP等顽疾，布鲁可的长期投资价值恐怕也很难被市场所认可。